粉碎机

　　机构：海通证券

　　评级：优大于市

　　投资要点：

　　2020H1 合约销售实现同比增长，区域布局均衡。2020H1 公司合同销售额为1111 亿元，同比增长 5.2%，销售建筑面积 654.6 万平，同比增长 0.6%，销售单价 16973 元每平，同比增长 4.6%。长三角、西部、环渤海、华南及华中片区合同销售额占比分别为 37%、25%、22%、12%、4%。

　　中期物业结转同比提升，营收和净利稳增长。2020H1 公司营业收入 511 亿元，同比增长 32.6%，综合毛利率 30.8%，同比下滑 1.83 个百分点。分项业务来看，公司物业发展业务收入为 452.5 亿元，同比增长 32.4%，交付物业总建面338.3万平，结算毛利率27.2%。 物业投资业务不含税租金收入为 33.6亿元，同比增长 30.4%，其中商场、租赁住房、其他收入占比分别为 77.4%、21.8%和 0.8%。股东应占利润 63.4 亿元，剔除公平值变动等影响后股东应占核心利润 52.7 亿元，同比增长 12.1%，核心税后利润率 14.6%，基本每股盈利 1.08 元，中期派息 0.40 元每股，同比增长 11.1%。

　　H1 融资渠道通畅，低息融资稳定资金盘面。公司上半年在境内成功发行 28亿元公司债和 30 亿元住房租赁专项公司债，利率在 3.55-4.20%之间，期限在 5-7 年左右。同时公司在境外成功发行 6.5 亿美元优先票据，利率在3.375%-3.85%之间，期限在 7.25-12 年。截止 2020H1 公司账面现金 784 亿元， 现金短债比 4.55 倍， 综合借贷总额为 1686 亿元，平均借贷成本为 4.5%，平均借贷年限为 6.45 年，净负债率为 51.4%。

　　土地储备有序拓展。2020H1 公司新增土地储备总建面 1101 万平，权益面积为 743 万平，平均权益收购成本为 6425 元每平。截止 2020H1 公司总土地储备合计 7354 万平，权益面积为 5128 万平，平均成本为 5829 元每平，为当期签约单价的 34.4%。分地区来看，环渤海土地储备面积占比为 32.6%、西部地区 26.2%、长三角地区 18%、华南地区 11.9%、华中地区 11.2%、中国香港地区 0.1%。7 月公司新增土地储备建面 202 万平。2020 年 1-7 月公司新增 63 幅土地(总建面 1303 万方) ，新拓展 6 个城市。持有物业方面，公司已开业商场建筑面积为387万平 (含车位504万平) ，整体出租率94.7%，冠寓已开业 7.9 万间，整体出租率 85.3%，超 6 个月项目出租率 88.6%。

　　投资建议： “优于大市” 。我们预测公司 2020 年 EPS 约为 3.73 元每股。我们认为，公司长期财务稳健、土储布局充裕且质量优、分项业务稳扎稳打，业绩兼具成长性和稳健性，我们给予公司 2020 年 10-12 倍 PE 估值，对应市值约为 2542-3050 亿港元，对应合理价值区间为每股 42.35-50.82 港元，2020年 PEG 为 0.50-0.60。(本文非特别注明，均以人民币计价，1 港元=0.88 人民币)

　　风险提示：下半年个别城市调控收紧，影响销售基本面。

（文章来源：格隆汇）

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